Após décadas de crescimento, a economia e o regime dominante da China enfrentam um acerto de contas

A segunda maior economia do mundo enfrenta sérias dificuldades.

Significantes perigos estão se apresentando para a economia da China – o antigo motor do crescimento econômico da China travou, enquanto as circunstâncias econômicas únicas de hoje limitam as opções dos formuladores de políticas de Pequim.

De acordo com números oficiais, a China registrou consistentemente um crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) de um dígito médio a alto nos últimos 20 anos. Embora a maioria dos especialistas acredite hoje que esses números foram inflados, seu crescimento histórico ainda foi considerável e se baseou em dois principais fatores.

Seu crescimento econômico dependeu de 1) imóveis e infraestrutura, e 2) manufatura. O último também depende de exportações e da demanda estrangeira por bens chineses. E ambos foram impulsionados por mais de uma década de influxos de investimentos estrangeiros.

Um terceiro fator, o consumo interno e serviços, é algo que o Partido Comunista Chinês (PCCh) tem promovido. É uma parte menor do crescimento econômico da nação, em relação a outros países. O regime entendeu que construir, edificar e até mesmo manufaturar eventualmente secariam e que seu motor doméstico precisaria ser forte o suficiente para sustentar a economia.

Esse dia chegou, mas a economia de consumo interno também travou, colocando a economia chinesa – e seu regime governante – em perigo.

Problemas no setor imobiliário

O setor imobiliário, por algumas medidas, constitui mais de um quarto da economia da China. Além de sua importância como um motor econômico, também representa uma parte significativa da riqueza do povo chinês (a outra parte sendo o mercado de ações, que também tem estado em queda). Isso é especialmente verdadeiro para a classe média, que compõe uma parcela considerável da população urbana.

São numerosas as notícias sobre a desaceleração do mercado imobiliário na China. Há um excesso de oferta, fazendo com que muitos apartamentos fiquem vazios. Incorporadoras como a Evergrande entraram em colapso e incorporadoras anteriormente financeiramente sólidas, como a Country Garden, agora também estão deixando de pagar títulos. Essas incorporadoras geralmente são financiadas por dívida denominada em dólares americanos.

Crescimento econômico baseado em imóveis requer que os valores das propriedades aumentem, e as incorporadoras que se endividaram com juros altos precisam de mais vendas para liberar capital de trabalho e manter o ciclo em andamento.

Pequim tem se preocupado com os excessos no mercado imobiliário – tanto o ritmo de aumento dos preços quanto o maior peso da dívida – e os reguladores têm passado por períodos de contração forçada e estímulo para gerenciar o mercado.

Mas o mercado imobiliário desabou, causado por níveis mais baixos de transações com base na diminuição da liquidez e da riqueza das famílias. Hoje, Pequim tem menos apetite para estimular o mercado imobiliário, dadas as muitas crises que precisa enfrentar em outras frentes.

Os dados oficiais do regime chinês são mais otimistas, mas os dados de agentes imobiliários e outros provedores privados de dados pintam um quadro sombrio.

Um relatório da Bloomberg citando esses dados privados mostra que os preços das casas existentes caíram mais de 15% em alguns dos melhores bairros de cidades de primeira linha, como Xangai e Shenzhen. Uma tendência similar está ocorrendo em cidades de segunda e terceira linha.

O resultado é que as incorporadoras estão perdendo dinheiro, entrando em inadimplência com suas dívidas e prejudicando tanto os investidores estrangeiros quanto os investidores chineses que possuem seus títulos e ações. Até mesmo as incorporadoras estatais estão alertando que perdas generalizadas estão por vir.

Isso faz com que os consumidores evitem comprar apartamentos de incorporadoras que podem ficar sem dinheiro e, concebivelmente, não terminar de construir os apartamentos que planejavam construir, criando um ciclo descendente de volumes imobiliários mais baixos e preços de imóveis mais baixos.

Infraestrutura e dívida dos governos locais

Outro meio relacionado para impulsionar o crescimento econômico nas últimas décadas tem sido o desenvolvimento de infraestrutura.

Isso é uma maneira fácil para Pequim estimular diretamente a economia. Anos de estímulo do banco central incentivaram ondas de desenvolvimento de infraestrutura – estradas, aeroportos, pontes e infraestrutura de energia – em cidades por toda a China. Isso alcançou várias coisas de uma só vez: forneceu empregos, fez a economia crescer tanto local quanto nacionalmente e manteve o fluxo de propinas chegando aos oficiais locais do PCCh.

Os governos locais fizeram empréstimos enormes para pagar por esses projetos de infraestrutura caros e, às vezes, desperdiçadores. Muitos desses projetos nunca foram planejados para serem lucrativos, pois nunca houve demanda suficiente pelos serviços.

A magnitude dessa dívida é difícil de quantificar, já que os governos utilizam veículos extrapatrimoniais chamados “veículos de financiamento do governo local” (LGFVs), que emitem títulos para investidores chineses, bancos, companhias de seguros e gestores de ativos. Os LGFVs ganharam destaque após a crise financeira global e foram criados para contornar leis que proibiam governos locais de pegar empréstimos diretamente de bancos ou dos mercados de capitais.

O Fundo Monetário Internacional estima que 66 trilhões de yuans (US$ 9,1 trilhões) em títulos de LGFV estão em circulação. Isso representa cerca da metade do PIB anual da China.

O PCCh não está mais enfatizando a infraestrutura para impulsionar a economia, uma vez que já foram construídos mais projetos de infraestrutura do que o necessário. Pequim está focada em gerenciar a dívida excessiva criada por essa bolha, que está à beira de estourar.

Como mencionado, esses projetos são em grande parte não lucrativos. Os títulos de LGFV, que são amplamente detidos por investidores privados, estão prestes a não realizar pagamentos e vencer.

Até agora, os governos locais têm priorizado pagamentos de juros pontuais, dada a catástrofe que uma inadimplência generalizada poderia causar. Esses títulos são amplamente entendidos como “respaldados pelo governo”, então os investidores têm uma compreensão implícita de que o PCCh encontraria uma solução caso houvesse uma inadimplência generalizada.

Pequim, por outro lado, tenta rejeitar tais expectativas. Ao mesmo tempo, as autoridades centrais provavelmente não têm um entendimento completo dos riscos desses veículos extrapatrimoniais em níveis locais e provinciais. Na hierarquia do PCCh, divulgar muitas informações para os superiores em Pequim também poderia ser politicamente perigoso.

Em agosto, Pequim anunciou silenciosamente que permitiria a venda de 1 trilhão de yuans (US$ 137,1 bilhões) em títulos públicos pelos governos locais para refinanciar ou pagar dívidas de LGFV e outros passivos extrapatrimoniais. Os bancos comerciais estatais da China também emitiram empréstimos de longo prazo para as localidades com maior capacidade de crédito, a fim de refinanciar essas dívidas.

Um esquema Ponzi funciona até enquanto consegue

O PCCh experimentou limpar as dívidas associadas à construção desenfreada de imóveis e infraestrutura. Por exemplo, houve períodos de austeridade até o limite do colapso, seguidos por períodos de medidas de estímulo para criar mais dívidas.

Utilizar novas dívidas para pagar antigas é uma tradição antiga. É um “esquema de Ponzi”, exceto que os novos investidores sabem no que estão se envolvendo. Também é utilizado pelo governo dos EUA e funciona desde que os novos investidores acreditem e confiem na instituição que está executando o esquema.

Voltemos a 1999, quando o então primeiro-ministro Zhu Rongji, criou as quatro empresas de gerenciamento de ativos “bancos ruins” para comprar empréstimos inadimplentes dos balanços dos bancos chineses, resultantes da crise financeira asiática de 1997.

Funcionou naquela época, nos primeiros dias do “esquema de Ponzi” da China, e os investidores estrangeiros estavam apenas começando a investir na China. Na verdade, eles estavam correndo para investir na China naquela época.

Hoje, o quadro de liquidez é muito diferente—e muito pior.

Há uma tempestade perfeita de problemas que está levando investidores estrangeiros e cidadãos chineses a saírem da China. Esses fatores individualmente já foram amplamente discutidos nesta publicação.

No cenário doméstico, os controles de capital estão contribuindo para impedir a saída de dinheiro da China. Mas isso ainda não impediu que quase 11.000 milionários chineses deixassem o país em 2022. Esse é o maior número de indivíduos de alta renda deixando um único país na última década. O Bitcoin e as criptomoedas, apesar de terem sido proibidos na China, continuam desempenhando um papel importante para driblar esses controles de capital.

Quanto aos investimentos estrangeiros, o então presidente Donald Trump pode ser creditado com a ideia de se desvincular da China e reinvestir na América. O presidente Trump destacou os muitos problemas de uma economia dos EUA tão entrelaçada com a da China. Mas sem um evento cataclísmico, poucas empresas estavam atendendo seus avisos.

O evento veio sob a forma da pandemia de COVID-19. Empresas ocidentais perceberam os problemas logísticos e de cadeia de suprimentos criados pelos rígidos lockdowns relacionados à COVID impostos por Pequim. A China era a fábrica do mundo, mas também se tornou um ponto único de falha na economia global.

Empresas começaram a migrar cada vez mais a capacidade de produção da China para países como México, Índia, Taiwan, Vietnã e Tailândia. Durante anos, a mão de obra barata da China, incluindo o trabalho forçado em campos de reeducação que empregavam vítimas como praticantes do Falun Gong, gerou exportações baratas às quais os consumidores e as empresas ocidentais fechavam os olhos.

Hoje, a crescente rejeição ao péssimo histórico de direitos humanos da China, incluindo controvérsias na cadeia de valor da manufatura, como o algodão produzido em Xinjiang, tornou as empresas ocidentais mais hesitantes em investir.

As questões da cadeia de suprimentos não foram a única causa da alta inflação e da recessão econômica no Ocidente a partir de 2022, mas elas inflamaram a situação. As nações ocidentais, após duas décadas de taxas de juros próximas de zero em sincronia com o crescimento econômico da China, começaram a apertar as políticas monetárias enquanto enfrentavam uma iminente recessão econômica.

Inflação e retorno à taxa de ‘normalidade’

Isso nos leva aos dias atuais. Eventos ocorridos fora da China em 2022 e 2023 têm contribuído para empurrar ainda mais a economia chinesa para a turbulência.

As quedas econômicas nos Estados Unidos e na Europa afetaram a demanda por produtos chineses, desacelerando as exportações e a atividade manufatureira da China. Isso também afeta as economias ocidentais, já que a menor atividade na construção de imóveis e infraestrutura na China também diminuiu a demanda chinesa por recursos naturais.

Isso prejudica as economias de países como Austrália, o Oriente Médio e a América do Sul, grandes exportadores de commodities, diminuindo ainda mais sua capacidade de comprar produtos manufaturados chineses. Isso cria um ciclo de feedback negativo que acaba prejudicando ainda mais a economia exportadora da China.

Nos últimos 18 meses, o Federal Reserve dos Estados Unidos e os bancos centrais da maioria dos outros países desenvolvidos têm trabalhado em conjunto para aumentar as taxas de juros no ritmo mais rápido em um século.

A taxa de fundos federais hoje está entre 5,25% e 5,50%, quase a mesma taxa observada na segunda metade de 1999 e muito mais próxima das normas históricas.

Embora as taxas de juros de referência não sejam uma comparação exata, a taxa de empréstimos de médio prazo da China é de cerca de 2,5%. Assumindo que os rendimentos de novos títulos e valores mobiliários se baseiem nesses indicadores, vemos que os investimentos médios em dívida dos EUA poderiam render 300 pontos-base a mais do que seus equivalentes chineses, desconsiderando considerações de crédito e liquidez. Em outras palavras, títulos de dívida dos EUA são mais atrativos do que os chineses hoje.

Isso significa que os dólares de investimento globais estão fluindo para os Estados Unidos e se afastando da China. A falta de capital limita ainda mais as opções disponíveis para Pequim salvar sua economia. O impacto disso é evidente nos mercados de câmbio, onde o yuan está sendo negociado nos níveis mais baixos desde 2007, mesmo nos mercados locais onde o PCCh determina as taxas.

Agora, o cenário se inverteu completamente dos últimos 15 anos, quando o Ocidente manteve taxas de empréstimo próximas de zero. Em comparação, a China não foi tão prejudicada pela grande crise financeira de 2007-2008 e manteve taxas de juros relativamente mais altas, o que atraiu fluxos de capital estrangeiro para a China naquela época.

Sonhos domésticos e da Iniciativa Cinturão e Rota destruídos

Até agora, estabelecemos que os impulsionadores tradicionais do motor de crescimento econômico da China estão desaparecendo.

O PCCh sabia que esse dia poderia chegar. Pequim tentou desenvolver sua economia doméstica por anos, investindo (e em muitos casos, roubando) novas tecnologias e conhecimento empresarial. Autoridades em todo o país têm repetido o mantra de Xi Jinping, líder do PCCh, de “autossuficiência e fortalecimento próprio”.

Esse era o objetivo do projeto “China 2025” e da Iniciativa Cinturão e Rota (ICR) para construir um grupo de sistemas de apoio econômico regional.

A realidade é que nenhum desses sistemas de apoio se concretizou.

A China enfrenta grandes problemas demográficos internamente. Sua população rapidamente envelhecida e a falta de pensões generalizadas são ambos um risco econômico e político. Cerca de 300 milhões de trabalhadores migrantes não têm direito à maioria desses benefícios. Hoje, enfrenta o maior desemprego entre os jovens na história recente, e a riqueza acumulada por sua classe média de meia-idade está sendo erodida diariamente pelos mercados imobiliário e de ações em colapso.

Também enfrenta uma queda na população. A China relatou sua primeira queda populacional oficial em 2022. Uma população envelhecida combinada com taxas de fertilidade em queda – apesar do relaxamento da política de um filho – é uma força contrária contínua para o crescimento populacional. O especialista em China, Gordon Chang, autor de “O Colapso Iminente da China”, acredita que o país poderia perder até dois terços de sua população até o ano de 2100.

O que sabemos é que o PCCh, em seus momentos finais, pode se tornar mais perigoso e imprevisível.